为何2019“资产荒”再度来袭?(少数派投资)

2020-06-17 17:30 

随着1月份或有天量社融规模诞生,银行间流动性充裕异常,机构已经“资金荒”切换到“资产荒”模式。节前,银行、非银机构加仓地方债的热情高涨,认购倍数动辄高达30~50倍,令人瞠目。资产荒的背后,掩饰不住的是资产回报率的持续下滑。一年以来,十年期国债逼近3%,十年国开债跌破4%,货币“宝宝”类理财资金回报率跌破3%,银行理财回报率跌破4%,都显示着回报下滑的现状。
事实上,这种资本报酬递减现象不是今年才出现。早在2011年之后,资本回报率下滑已经日渐成为常态。要想化解资本回报率下滑难题,就必须关注全要素生产率(TFP)的提高。全要素生产率指生产单位(主要为企业)作为系统中的各个要素的综合生产率,全要素生产率也可以称之为系统生产率。而全要素生产率增长率并非所有要素的生产率,“全”的意思是经济增长中不能分别归因于有关的有形生产要素的增长的那部分,因而全要素生产率增长率只能用来衡量除去所有有形生产要素以外的纯技术进步的生产率的增长。
早在1994年,美国《外交》杂志第6 期上发表了美国斯坦福大学经济学教授、著名经济学家克鲁格曼题为“东亚奇迹的神话”的文章,认为东亚60年代以来的高速增长所依靠的主要是资本、劳动的大量使用,而非技术进步或者生产率的提高。1999年,克鲁格曼在他的著作《萧条经济学的回归》中,特别指出了中国经济增长的问题:一方面就业率和投资比率在达到一定水平之后就难以有显著的提高;另一方面仅仅增加投入,却不提高这些投入品的使用效率一定会遇到报酬递减的问题。2009年5月11日克鲁格曼首次中国行中指出,中国的贸易盈余全部来自比较优势是站不住脚的,如果中国的贸易和外汇政策不进行相应的调整的话,中国对美的贸易盈余将会成为很大的问题,中国应该进一步转向内需。2010年又指出重商主义是在一个普遍萧条世道推行的掠夺性政策,并提出美国应该用贸易保护主义解决就业不足的思路,该思路随2016年底美国新总统上任陆续得到实施。2015年1月24日,克鲁格曼二次中国行中指出,中国的经济增长依赖于规模巨大的建筑业繁荣,推动这种繁荣的动力来源于高涨的房地产价格,同时经济增长显示出种种泡沫经济的典型迹象。信贷在快速增长——而增长的很大部分并不是通过传统的银行融资渠道,而是通过既不受政府监管缺失又没有政府担保的非管制的“影子银行”。
2017年10月18日,十九大报告明确指出,“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段”,并提出了一个重要的评价经济发展质量的指标,即全要素生产率。这在党的全国代表大会报告中尚属首次。这一刻,持续23年的争论化为共识。经济发展模式的可持续性要求,使得加快技术进步,提高生产效率驱动更具有紧迫性。特别是在人口红利消失,居民储蓄日渐稀少的情况下,生产技术的提升,成为拉动经济增长,提高资本回报率的唯一增长空间。2019年科创板的推出,也是题中之义。然而对于如何实现全要素生产率提升依然任重道远,吴敬琏曾经一针见血的指出,2007年以来改革实际上面对两个问题:一是粗放型经济增长方式转型困难,归根到底在于体制性障碍,政府仍在资源配置中起主导性作用。二是腐败问题,腐败的实质是权力寻租,根源在于不受约束的权力,治本之策是使权力不能任意插手资源配置。说到底,一要靠市场化,一要靠法治。
2019年2月11日


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